逐字稿：游庭皓的財經皓角 2025-12-04

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投資朋友，歡迎收聽早晨財經速解讀。現在是臺北時間 2025 年 12 月 4 號禮拜四，早上 8:30，大家早安，我是游庭皓。每天早上開盤前半小時，我們在這邊陪伴著各位，一起解讀國際財經新聞時事變化。美股是昨天收高欸，快要準備挑戰歷史新高了。受到私人就業數據意外轉弱的影響，這個時候壞消息變成了好消息，變成什麼好消息呢？變成 12 月份降息預期提升的好消息，也抵消了在昨天，微軟因為 AI 需求疑慮走弱所帶來的壓力。道瓊指數收漲了 408 點，更重要的是，2 年期公債殖利率這一次跌破了 3.5%，美元也創下 9 月份以來的最差單日表現。所以這一波通道，是否可以由聯準會的降息預期，重新的拉抬呢？至少比特幣，最近已經站上 9.3 萬美元了。
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那是否代表著比特幣價格的主底，搭配著聯準會利率預期的流動性釋放，市場上開始要反映接下來的大放水時代呢？還是說只是稍微轉開水龍頭？我們從最新的就業數據來看，是 ADP 小非農的部分，私人企業就業是大減了 3.2 萬人，這是 2023 年初以來的最大降幅，也讓外界擔憂，勞動力市場正在快速的走弱，因為在過去 6 個月當中，已經有 4 個月都呈現減少。那本來大家的預期，11 月份是預估會增加接近有 1 萬個工作機會，結果卻是大幅落空，反而是減少的。那大家知道，因為這份報告在美國政府停擺之後，已經進行延後的公佈，數據已經有非常大的挑戰了，因為非農就業數據，我記得是要等這一次 FOMC 利率決策會議召開完之後，才會公佈 10 月和 11 月份的表現。所以現在，我們只有小 ADP，或者小非農數據來幫忙做判斷，變成
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聯準會下禮拜要開利率決策會議之前，少數能夠參考的即時指標。所以這項數據那看起來就很慘嘛，聯準會可能因為被迫參考民間數據，而有進一步的降息預期。從產業和企業規模來看，小企業的受創是最重的，員工少於 50 人的公司，砍了接近有 12 萬個職位，是 2020 年 5 月份以來最大的單月減幅。相反的，中大型企業最近反而在增加人手，像是專業服務類、或者資訊業、製造業，現在看起來有稍微的回復。那重點觀察的重點，其實是年增幅薪資的部分，薪資增幅這一波是降到 6.3%，留任者的增幅有 4.4%，就代表著即便現在的就業市場不好，仍然沒有造成薪資的大幅衰退，或者大規模失業潮的崛起。只是呢，聘雇人數的確正在顯著的下滑。在這樣效果底下，等同於聯準會有開啟降息的理由，但是沒有大放水的理由。那市場上很樂意接受這樣的情況，反正你會包紅包就好，但是也不要鬧到經濟衰退的地步。
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這樣的一個效果，最終就形成了進一步的 K 型分化，大型企業看起來裁員人數，也不如中小型企業來得多。重點是大型企業在這個時代，持續有穩定的現金流可以來做，而且呢，它也不受到這種高利率捆綁的衝擊。美國最新公佈的聯準會褐皮書，其實也提到這種 K 型分化。舉例來說，我們看紅色線是美國的職位空缺數，從 2021 年年底以後，基本上就一路的下滑，就代表著能夠提供的就業崗位是越來越少的。可是呢，我們卻觀察到標普五百指數卻越長越高，也就是就業市場越軟化，美股就漲越多，那為什麼會這樣呢？好，那有一種 K 型經濟的角度來做思考，那就是 Chat GPT 的發佈，當 Chat GPT 一發佈以後，的確就開始大量的取代人力，最後呢，形成市場上明明就業市場越軟化，但是股票市場卻由於人力的裁減，所以利潤值變高、利潤變高，股價就漲得越凶，有錢人就繼續花錢，其他人就越來越吃緊。
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AI 公司大賺，一般企業卻持續低迷。那事實上，在不同的經濟、政治、地緣層面，也發生這樣的一個決裂。比如說，可能美國一個司法案件一個翻轉，那最高法院可能會重塑往後三屆的大選；白宮呢，可能考慮對民主黨議員提出煽動叛亂指控；那軍隊的政治訊號也可能出現裂痕。或者呢，在國際方面，我們也知道，日本呢，最近稍微被摸頭，希望能夠在臺灣議題層面呢，稍微能夠降噪，不過呢，臺灣卻是大幅提升國防預算，就是那種一升一降那種 K 型經濟，在全球經濟、政治、地緣政治的 2025 年層面，都產生了全面的分裂。在這樣的一個效果底下，至少市場上最為關注的，還是這些大型企業的利潤值。那至於中小型企業，有沒有可能最後形成廣泛性的失業，但是股價繼續上漲？按照這個邏輯也可以，因為你裁越多人，那你的成本就越低；你的成本越低，你的營收不變，你的利潤就越高。從這樣的一個角度而言，你就不能把就業市場拿來跟經濟完全掛鉤。
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當然還是要稍微參考了，畢竟呢，因為它還是符合全球的消費經濟嘛。只不過當有錢人、富人消費的體量，逐步的去蓋過我們講的中低收入戶，或者廣大中產以後，它所形成的這種名目上的數據，可能就會產生脫鉤。那至少，目前兩年期國債收益率已經跌破了 3.5%，市場幾乎完全壓注聯準會下個禮拜就會降息一碼。在這樣效果底下，就業的疲軟數據，已經完全消除不降息的疑慮，大幅強化聯準會轉鴿的聲浪。那現在市場上交易員正在快速的加碼，也就是明年，鮑爾任期在 5 月份到期以後，由川普所欽點的新任主席，現在看起來就是凱文哈賽特上任之後，美國貨幣政策是否會走向更快的寬鬆。而近期我們看到 SOFR 相關期貨短端的交易量暴增，看起來有一大批人，正在對賭市場的降息利率預期，甚至呢，為 26 年的利率路徑已經重新進行定價。那我們也知道，因為川普現在公開暗示的人選
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只有一個，他只說一個叫做 Kevin。事實上，所有的聯準會主席的人選當中，也只有他叫 Kevin，所以加上延後的 11 月份的勞動力數據，再次彰顯就業疲憊以後，我們相信，整條降息通道應該就會因此而打開。我們看 Polymarket 的數據，欸，其實 Kevin 哈塞特的，他整體的對賭賭盤的勝率，已經高達接近有 80%，這個機率感覺就是已經內定了吧？那我們要知道，這個哈賽特，你不能說他一定是一個完全偏鷹，或者偏鴿的色彩，他在過往的時間線，針對股市，甚至針對墨西哥毒梟，各式各樣的議題，他都有他的想法。但是我們可以確定的事情，他應該是最狗腿的聯準會主席的候選人之一，因為呢，在過往我們看到，在聯準會主席的人馬當中，其實有不同的人選。那這些人選呢，有的多、有的空，或者有的鷹派、有的鴿派，可是呢，過去在聯準會主席人選的挑選當中，往往看起來是充滿著不同的考量。比如說，有比較學術派的，像是 Warsh 或者沃勒。
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那當然也有比較華爾街派別的，像是貝萊德的 CIO Rick Rieder，或者呢，有代表白宮的凱文哈賽特。不過呢，隨著聯準會近期的談話，以及川普白宮內部所示出的氛圍，市場上已經越來越把凱文哈賽特視為能夠反映川普核心經濟幕僚政策語言的候選人。也就是說，他在過往，在媒體上是頻頻為白宮發聲，市場也相信，白宮如果選擇他，在他上任之後，更有可能會配合行政部門所推動的降息幅度。川普當然也不是確定一定要大幅的降息，那可能會引起恐慌嗎？但是呢，至少他能夠成功的轉化，或者提出市場針對白宮的見解，跟白宮來進行內部的交流。事實上，如果我們觀察，在 SOFR 期貨市場當中，欸，最近出現了大量的異常成交單，單日放量直接沖到 3 萬口，這個比全年的常態水位都來得高。這說明，最近債券市場的交易量放得非常、非常大，這種量能暴增，
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也就代表著，市場上根本也不太對賭 1 月到 5 月之間的利率變動，大家都在對賭明年 5 月份鮑爾任期結束，川普版的新主席上任之後，整個降息的節奏。預估在整個 2026 年下半年，可能降息速度會全面加快。當然市場上雖然有對於哈賽特有一定程度的不確定性，可是彭博的看法就比較不太一樣。我也認為是合理的，就說如果哈賽特將成為下一任的聯準會主席，他會站在川普那邊，支持更為激進的降息或者鬆綁監管。可是呢，哈賽特他有一個重要的細節，就是在 2018 年，他曾經在沒有請示白宮的情況下，主動對外喊話鮑爾是 100% 安全的。就是當年也是川普提名的鮑爾，那麼他呢，當時是完全站在鮑爾這邊，公開捍衛聯準會的獨立性和當時川普，其實川普也不是現在轟鮑爾嘛，他在 2018 年、2017 年就每天轟鮑爾，趕快降息。那這件事情呢，被視為他願意在關鍵時刻
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替央行擋住政治壓力的證據，也讓經濟學家認為，哈賽特雖然在言論上跟川普比較靠近，可是當碰到核心制度的時候，他還是可以把聯準會的獨立擺在前面。換句話說，如果他偏鴿，也會是基於經濟的形勢判斷，而並不是 100% 的政治忠誠，這是彭博社的看法。那當然外界也不該只看他，近年不管是批評聯準會降息太慢，或者質疑共同的判斷，或者聯準會官員請假接受調查，一些政治化的言論呢。畢竟呢，真正幫鮑爾施壓的在過去一段時間又不是他，是貝森特。那哈賽特反而在 4 月份的訪談當中，也提到川普團隊會研究是否能夠撤換聯準會主席，一度造成市場震盪。的確，他對於央行的態度是有搖擺的，可是 2018 年當時的經驗其實已經彰顯了，他看起來也是一個溝通高手，就是他一方面可以反映川普的意志，一方面又不會讓市場過度緊張，覺得，欸，好像整個聯準會
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都已經完全被白宮給掌握，這樣的一個感覺，給投資朋友做一些思考。那回過頭來看，整個零售業的表現，是否有利於接下來降息通道的打開？稍微清個痰，大家也稍微保重一下身體。像我最近，這個講話都有一股老痰，他們說講話有一股老味，本來大家已經覺得我年齡不輕了，一講話以後，卡痰又多 10 歲了。我們繼續往下看，剛才我們看到，整個聯準會市場的論調和看法，它直接影響到了總體市場針對降息預期的通道打開。那哈賽特過去曾經提到的一個說法，就是聯準會的政策考量，他不應該只是單純通膨和就業當中的平衡，中有一個重大考量，就是聯準會畢竟是納稅人養的，所以呢，必須要符合納稅人的意志。那一個最根本的決定就是，這一次美國的零售股財報所公佈
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的真相。的確，黑五銷售還在增長，可是呢，美國的消費兩極化，看起來比以往還要來得更為明顯。我們根據富裕家庭在股市上漲的支撐下，仍然願意花錢。比如說像一些比較高級百貨，現在仍然有非常顯著的資金來做買盤支撐；可是呢，有一些主打平價品牌的公司，很明顯感受到有股票的家庭，和沒股票家庭購買行為的不同。就相對的，因為政府現在在過去一個月曾經停擺嘛，當時 SNAP 補助的中斷，也加大了更多的壓力。我們看到在 Z 世代，或者像是 Home Depot，而一些大額消費過程當中，都發現客戶針對高價的裝修和傢俱，基本上都變得更加猶豫。各大領域的零售商，也看到了同樣的趨勢，就消費者現在買東西，要有理由才願意購買。你像 Target 百貨，在 8 月、9 月基本上都是表現持平，一直到 10 月、11 月，萬聖節的需求才回到正常狀態。
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那願意消費的地方，買家也更加追求價格實惠，所以呢，就代表著市場上今年的消費，曾經在第三季高度緊縮，一直等到這幾天黑五的訊息出來以後，才陸續的來進行進一步的消費。那當然，降息通道的打開，就代表著美國公債在 2025 年，有望寫下 2020 年以來的最佳表現。我們看到的主要推手，是市場針對聯準會的大幅降息的強烈壓注。因為 22 年當時暴力升息，導致了公債大跌有接近 15%，之後的兩年逐步回升，而在 2025 年景氣放緩、就業轉弱的情況底下，而現在債券市場價格已經回到 2020 年的漲幅表現了。那未來如果是新任的聯準會主席，加上相對鴿派的政策週期，那是否代表著，而債券通道可能會因此而打開呢？那如果是這樣的話，就代表著整個 26 年美元的走貶、債券資產的上漲，可能就會形成主流共識。那不一定漲過股市，可是方向，至少有白宮和聯準會的同步配合。
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這樣的一個效果，我們看昨天新臺幣的部分，也稍微升值了，有接近一角左右，匯價一路升到 31.3 塊。那我們要清楚知道，這個白宮希望美元貶值的根本原因，並不是單純的說希望美元貶值、資金就寬鬆、降息有利於流動性，這是一方面，但是白宮最為在乎的還是反映民意，也就是藉由美元的適度貶值，重新的去降低各國針對美國的貿易順差。我們以臺灣來看，臺灣今年針對全球的貿易順差已經強到難以置信。臺灣下半年的順差，占 GDP 的比值已經高達 30%，對於美國的雙邊順差更是高達 20%，那這已經在全球主要經濟體當中，算是比較極端的水準。大量的順差主要就是因為 AI 伺服器和半導體，你看出口年增幅現在 7 成，把臺灣的外貿直接推上了歷史高峰。那這樣的一個成績雖然很驕傲，可是也讓政策決策者其實相當頭痛，因為你想要消滅對美的順差，
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欸，現在看起來，買再多美國能源或者農產品都沒有太大用處，那唯一能夠解決的方式只剩下一個，那台幣升值嘛。匯率升值是解決現在臺灣針對美國貿易順差大幅拉升的，唯一的解決方式。所以呢，我們看這幾年，如果把實質 GDP 從 13 年到 19 年的長期趨勢放在一塊，你會發現，臺灣這幾年的經濟成長，已經完全脫離了過去的成長軌道。在 24 年、25 年，被 AI 伺服器、晶片出口和製造投資拉動以後，這個就已經完全大幅拉抬。所以在這樣效果底下，在今天早上也傳出新聞，台美關稅談判已經進入最後關頭。美國商務部長羅特尼克在 CNBC 受訪時，其實就被問到說，協議是否會包含由臺灣來協助訓練美國勞工，來生產先進的半導體。那他雖然不願意透露談判的細節，但他直接回應：「當然他們會訓練這些美國勞工。」他也強調，目前盧特尼克的最終目標，是把供應鏈全部移到美國，包括半導體、藥品都在當地生產，由美國人負責這些工作。
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那盧特尼克這一次是直接指出了資金，他認為台積電追加 1,000 億的美元投資，總額已經來到 1,605 億，欸，已經差不多了。加上美光、德儀這些擴建呢，整體在美國的投資是逼近 3,000 億，他認為一旦台美達成協議，投資規模還會更高。所以呢，現在兩個要點：一個就是，盡可能的把臺灣針對美國的投資拉高；第二個，就確保臺灣的這些工程師會來美國，來幫忙訓練美國勞工。我們也必須清楚知道，這幾年臺灣是少數在資通訊產品呢，從伺服器到手機、到筆電、到大量零組件呢，你可以在 200 公里內都能夠組合而成。你要在美國，美國其實分點也很多，要能夠重新組合一個科學園區，其實也蠻挑戰的，就有人這樣舉例嘛，說臺灣人，因為這幾年，其實就算是我們的筆電，
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到現在為止，PC 品牌還算是全球市占前幾名，手機曾經是霸主，不過呢，至少現在蘋概股，大部分也是台廠來進行最終組裝嘛。那伺服器，不管是傳統伺服器，還是 AI 伺服器，所以臺灣人製造的資通訊產品的能力，仍然非常強大。美國就是希望能夠因此而引進臺灣的優勢。有人這樣講，就說臺灣人製造的資通訊產品，就像是奧迪的外觀、Benz 的內裝、BMW 的操控、Lexus 的妥善率，還有勁戰的價格，賣的很便宜嘛。大家不要覺得台積電毛利率高就是貴，台積電真正的優勢就是良率高，所以，它可以生產出具有價格競爭力的產品。其他公司良率那麼差，那還不得賣的稍微貴一點？那到時候誰要跟三星、Intel 買？就是因為我良率高，我價格一壓下來，你們全部都被我擠出市場了。所以這是第一個觀察重點，那就是，在臺灣高強度的與美國合作以後，最終你要解決這個貿易順差，唯一的方式，看起來買再多都不夠了，那只有一個方式：匯率升值。那韓國其實也是一樣的處境。
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所以我們講的不是針對臺灣，而是針對全球亞洲新興製造經濟體，全部都必須要升值。也就是說，今年關稅戰的結束，其實是迎來明年匯率戰的開啟。我們看韓國在半導體出口額的部分也通道完全打開了，2016 年當時是經歷比較多年的景氣庫存循環，那其實也看得出來，過去幾輪的消費性電子循環，能不能完全套用在 2025 年的 AI 大爆發？25 年這個大爆發，真的是讓整個出口規模直接往上拉了一整節，給投資朋友做些思考。我們看美股四大指數表現，道瓊指數上漲 408 點、0.86%，收在 47,882 點；標普上漲 20 點、0.3%，收在 6,849 點；納指上漲 40 點、0.16%，收在 23,454 點；費半上漲 131 點、1.83%，收在 7,280 點。
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四大指數看起來都要開始衝了，連 W 底都不打。不過呢，欸，還是要看一下前高是否會有適度賣壓。畢竟在現貨市場層面，看起來還是這一波的買盤，量能呢，稍微有點急，量能並沒有因此而放大。但是在半導體股部分呢，有一個重大的消息正在影響美股，那就是輝達執行長在最近呢，密集的出現在華府，成功迎來重大的遊說成果。我們在美國國會，最新的國防授權法案當中，拿掉了原本可能會限制輝達等產業，向中國銷售先進 AI 晶片的條款。也就是說，黃仁勳在美國的參議院、眾議院大幅遊說底下，已經成功的，他不能說放行，而是說美國國會這一輪，本來要出臺晶片出口管制法案的，沒有形成，沒有提出這項法案。那這樣的話，因為這項法案原本的初衷，
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就是要求輝達、超微，必須要優先提供給美國客戶，再考慮包括中國在內的受武器禁運的國家。現在呢，既然已經被排除在法案之外，基本上就意味著只要川普點頭，隨時都能夠出口 H200 了。欸，那你要知道，之前 H20 效果不是很好嗎？H200 的部分，中方肯定是有考慮的意圖。那如果最後能夠順勢的打開中國市場，那我們幾乎敢保證，整個白宮內部完全就是科技派佔著市場的主流氛圍，或者完全就是由科技派來做主導。這樣的一個效果，就足以彰顯著，黃仁勳的確是非常、非常善於在華府之間遊走，本來以為他一直是邊緣人，以前那個小祖嘛，要不然就馬斯克嘛，欸，現在看起來就是黃仁勳說了算。欸，居然 H200，共和黨這麼對中鷹派，這麼多的這些人，居然可以被他給遊說成功，居然沒有採取進一步的晶片出口管制法案。那這一次通過以後，下一次要再提出針對中國的質疑，就有一段時間了。
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那這對於中國出口是一個非常、非常大的，對於輝達的益處，這也可能形成半導體股有更顯著拉動的原因。當然回過頭來看，現在在美股層面，整個 10 月到 11 月的漲幅，並不全然都是 AI 股。我們看到先前最火熱的指標，像輝達、資料中心、半導體，大部分都黃色或者淺藍色的點，前一段的漲幅是很驚人的，可是在 10 月、11 月以後，普遍都回檔或者走弱。反而是 Google 或者一些醫藥類股，在近期相對比較有支撐，甚至轉強。這也顯示，現在在過去一段時間，漲幅前十名的股票，很多都是我們看到的一些藥廠、或者磷礦廠、自動化設備、運輸設備等等，而並不是由傳統的這一些科技巨頭來做帶動創高。甚至有一些呢，受到 AI 的影響，以前的科技巨頭慢慢的隕落，舉一個最直觀的，你像 Salesforce。Salesforce 過去我們看到，是美國非常著名的雲端軟體商。
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最近呢，市場的悲觀情緒越來越高，股價已經跌到了歷史上幾乎是最便宜的位置，那為什麼呢？Salesforce 雖然也推出了自己的 AI 工具，但商業化的速度遠遠落後給市場預期，財測也沒有說 AI 到底會帶來多大的貢獻，市場上普遍就缺乏信心。我們要知道，它在過去，曾經在軟體領域被視為超強護城河，但是呢，現在很明顯，不只是本益比的下滑，股價也是直直落。你以為你買到了以個人化提供的這種需求的、壟斷的雲端軟體公司，想不到 AI 會破壞一切，所以 AI 一爆發以後，很多那種具有護城河領域的公司，往往就遭受到了巨大的衝擊。其實在投資路上，最常見的挫折就是，你想的跟最後發生的完全不一樣，特別是放到個股，更是殘酷。就你再怎麼喜歡一家公司，你再怎麼相信他的護城河，都沒有人能夠保證，這道護城河永遠不會被技術革命，或者商業模式給轉變。
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競爭者殺入，或者被內部治理問題給破壞。個股的問題，它的本質就是高波動、高不確定性。你好的時候就像射火箭，壞的時候就像自由落體，所以有時候我們講說，投資人最害怕的不是看錯方向，是你壓錯一家你原本以為具有大量護城河的公司。很多時候，最後你的構想和你的願望，因為一場 AI 革命，灰飛煙滅。網路上有個故事，他講說小明跟小美走著走著，在路上撿到一個神燈，於是呢，他們就開始摩擦神燈，欸，燈神就跑出來了：「感謝你們拯救我，我可以給你們一人一個願望。」小明說：「我想要變聰明。」燈神就給他一顆聰明丸，小明吃下去之後就變聰明了。小美說：「那我想要長高。」那燈神就給他一顆長高丸，他就變成男生了。很多時候，你的構想跟你的願望，
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最後終究會事與願違。你以為你買到了能夠以一個個人需求壟斷的雲端的軟體公司商，那你不知道 AI 會出來，你也不知道 AI 對於它的破壞有這麼大。所以我們才講說個股投資的風險就在這邊，就是我們雖然聊總體經濟，稍微也會聊一下各大產業的趨勢，但你會發現，我們最看好的公司是哪一家？一直以來都是特斯拉。那你也知道，這兩年特斯拉的股價真的是上上下下、一場空，當然不代表它是沒有產出、沒有實質變遷的公司。我仍然認為它是最具有生產力，突破物理性 AI 希望、可能性最高的公司，那一樣是如此嘛。所以為什麼最後還是投 ETF？講歸講，投資還是要對自己的資產負責。那另外一方面，我們剛才看到，如果隨著 H200 的放寬有可能持續，就代表著中國的算力能力，就有進一步的提升效果。今年，我們看到諾貝爾物理學獎的得主 John Martins，他就直言說，現在全球量子電腦的競賽和 AI 競賽，已經進入了貼身的肉搏階段，而中國現在追趕美國的速度，快到令人擔憂。
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他回顧在 2019 年，當時 Google 宣佈達成量子霸權的時候，外界普遍認為中國大約落後 3 年，但短短幾年之後，差距幾乎完全被抹平。他說：「現在美國頂多就是領先奈秒等級而已。」事實上我們必須承認，中國在生成式 AI 的普及速度，現在的確是遙遙領先全球。在全球使用者人數，現在飆升到 5 億人當中，有 36% 的中國人都在用 AI，這個成長幅度應該是全球增長最快的。我們講不是總人口，我們講說，是經常在使用 AI 普及力的地區，基本上就跟當年的電動車爆發一模一樣。尤其在最近，大家可能稍微有看到，也就是阿里巴巴的董事會主席蔡崇信先生，他在香港大學的演講當中，也給出了另外一套思考方式。他認為真正能夠決定勝負的，不是模型的性能，而是採用率。一個再好的模型，如果只有少數企業買得起、用得上，它的效益和商業價值就是有限的。反過來，如果 AI 便宜、普及或者深入生活，最終創造的國力和經濟成長才會擴散。
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他認為中國現在走的是普及性擴散，大量的使用的跟當年的行動支付一模一樣；而美國走的是高技術和商業化的變遷。他認為中國的路線很務實，先讓 AI 普遍可用，再去追求模型有多強。阿里巴巴現在大量的開源模型，不只是全面開放，而且已經幾乎征服了東南亞市場。任何人都可以下載部署，甚至放在個人筆電上跑。那相對的，美國的部分，對於中國來看，美國就是技術領先，加上私有的商業化。最好的模型都是閉源嘛，OpenAI、Antropic、Google 這些大公司手上收費，閉源以企業客戶為主，要使用模型就必須付市場價格。換言之，美國的 AI 創新是依賴企業投資，而並不是政策驅動的全民普及，這也會導致整個中美 AI 的競爭，不只是技術上的差異，而是兩種制度模式的較量：開源對上閉源、普及對上商業化、AI 當成基礎設施和 AI 當成產品來販售。那他對於中國市場是很有信心的，這也不意外了，畢竟他在阿里做事嘛，可他說的話就蠻有道理。我們看一下片段。
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他說的也沒錯，我到各地旅遊，最喜歡的就是去當地的大學，後來發現，好像中國留學生真的很多。所以我們講說，中國的 GPU 不足以能夠逼出匱乏的優勢；但是美國的電力不足，那能不能也逼回來，就是能源匱乏的優勢？理論上可能，可是難度很高嘛。第一個就是美國缺的電網投資，它是一個硬基建，就缺電它不是說，能夠靠軟體優化就能夠解決的。那第二個就是 AI 的能耗，它的線性成長，甚至加速成長，缺電會直接限制住模型，或者資料中心的擴建。所以 GPU 匱乏對中國來看，欸，他可以靠效率、他可以靠演算法，而且現在 H200 搞不好要出口了；但是電力匱乏對於美國來看，壓力就特別大，這是他的觀點。那另外一個就是 Meta，現在看起來 Llama 模型已經不太更新了，如果 Meta 也退出開源的話，那就說明美國的所有的 AI 大源模型，全部都是閉源。那中美的競爭就變成了開源和閉源模型，那就代表著對於很多的這些專業的系統開發者，他要考慮當然是優先考慮開源嘛，就形成了兩條的競爭主線。
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所以這個是值得大家觀察的方向，就未來的中美 AI 的對抗，也許也並不是說誰的模型最強，是誰可以把 AI 變成全民可用的基礎設施，這是一個蠻有趣的論點。那我們今天聊的範圍，從一開始在就業市場的規模來做追蹤，好，這一次就業市場，壞到也沒有到很壞，但是呢，壞到可以降息，形成了市場上流動性溢出的理由。那第二點是，哈賽特這一次即將就任聯準會主席以後，他所釋放的談話和論調，被市場接受，並不是一個完全反對，或者說完全傳達川普意志的人。他一樣會有基本的道德標準，但是呢，他會有讓人家進一步的流動性預期的看法。那再來呢，就是如果今年關稅戰結束了，按照哈賽特和白宮之前的說法，你要能夠在 2026 年成功的消減臺灣、韓國、日本針對美國的貿易順差，
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只有一種方式，那就是各國匯率升值，以此來降低針對美國的大幅順差。也就是關稅戰的結束，其實是迎來匯率戰的開始。但是呢，科技戰這件事情，看起來在輝達的大舉遊說底下，看起來已經淡化許多，如果 H200 最終能夠出口到中國的話，那就是代表著中國的資料中心算力，在短期內渴望有進一步的提升。那這一步的提升，會導致生成式 AI 的普及速度在全球快速拉抬，那最終所形成的效果，會不會在中美的競爭，變成了開源和閉源之爭？給投資朋友做一些思考。台股小漲 26 點，收在 27,819 點。如果喜歡我們節目，記得幫我們訂閱、按讚加分享。我們就明天早上 8 點半，早晨財經速解讀再相見，祝各位投資朋友看盤順利、操盤愉快。

章節
00:00 市場總覽
01:35 11 月小非農
03:40 K 型經濟
05:50 降息通道
09:00 哈賽特背景
11:20 消費弱化
14:00 匯率戰
18:35 輝達擋出口管制
21:00 美股追蹤
24:55 中美競爭
26:40 蔡崇信看法
30:30 總結