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投資朋友，歡迎收聽早晨財經速解讀。現在是臺北時間 2025 年 12 月 29 號、禮拜一早上 8:31，大家早安，我是游庭皓。每天早上開盤前半小時，我們在這邊陪伴著各位，一起解讀國際財經新聞、時事變化。耶誕節前後，交易是比較清淡，量是有點縮，不過標普 500 指數在週五，還是創下了歷史新高。
我們回過頭看整個 25 年，其實幾乎一年就把三年的戲碼給一次演完了。這一年一開始有關稅的拉扯，有通膨的回頭，有 AI 的驚嚇，有政府的停擺和地緣政治危機的不斷。不過呢，最新一輪的數據，再度把美國的 GDP 順勢的往上拉，使得市場上針對整個 25 年的總體評價，還是符合景氣的擴張條件。不過呢我們回過頭看，今年其實各大資產績效報酬差距非常廣。像我們以指數來看，年初到年尾，今年表現最為亮麗的資產，還是韓國股市，漲幅有 72.1%
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費半漲幅 43%，恒生指數漲幅 31%，日經漲了 2 成 9，臺灣加權指數漲了 25%，納指漲了 22%，上證漲 21%，標普漲 18%，歐洲 STOXX 50 指數漲 17%，道瓊漲 14%。那這是以本國股市的貨幣來進行定價，會發現，今年大多數資產都是屬於正報酬。
不過呢我們回過頭看，待會聊的另外一項資產，也就是貴金屬和類金屬資產，今年表現同樣非常亮麗。那要如何來觀察？到底整個 26 年，是展望現貨市場的股票市場有進一步的拉抬空間？還是說這個時候如果類金屬，或者工業用金屬的持續上漲，會不會遲早會有通膨的侵擾呢？畢竟從 CPI 來看，大家的權重，很少是直接從金屬價格來做推敲，不過金屬價格漲久了，總有一天也會影響到終端價格吧。今天來跟投資朋友做一些觀察。不過至少整個 25 年，對於主動選股投資人來說，
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幾乎是一場耐心的測試。因為市場報酬其實就集中在少數幾隻大型科技股身上。你想要分散佈局、避免單一風險的基金經理人，除非是對賭大盤，而且依照權重來排列，要不然呢，跑輸大盤的可能性也很高。因為今年呢，全球大概有 1 兆美元的資金是撤離了主動式股票型基金。而並不是每個國家都像臺灣一樣，主動型基金的規模體量不斷的大幅放大尤其是臺灣這幾年是主動型的 ETF 規模在放大，可是如果是純基金類型的，其實大家都在流出。
那相對的，被動式的 ETF 在今年已經吸走了接近有 6,000 億美元。標普 500 指數一路創高，幾乎也告訴投資人一個很殘酷的現實，那就是要跟上大盤，你的確都得要重壓那一小撮的科技巨頭，否則績效註定會被甩在後面。今年標普 500 指數有 38 次的創下歷史新高。不過呢，如果我們細看這張圖表，就是主動型基金，尤其是共同基金，正在經歷一場長達十多年的失血。
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從 2015 年開始，資金幾乎就是年年流出，而且幅度是越來越大，累積已經超過 1 兆美元。2020 年以後，這個流出的速度又開始加快。可能是疫情以後，大家越來越意識到跑贏大盤有多困難了。如果我們把主動型基金的績效困境講的更直白一點，這張圖表示，在這些主動型基金當中，能夠跑贏標普 500 的基金有多少？長期呢，基本上平均大概在 25% 到 30% 左右。那今年呢？只有 22%。所以這意味著有 3/4 的經理人，其實最後都輸給了大盤。
那問題不只是選股問題，是市場結構改變了，就是報酬越來越集中在少數超大型科技股。你要這樣想，因為這正常，你會開始做投資，現在大家都有一點清楚的思維，瞭解說到底是哪幾檔股票在紅？是輝達、微軟、Google，他們做什麼生意的，大多數投資人應該都知道。那如果你是主動型基金人、基金經理人還去買這些股票，
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那大家就覺得為什麼要浪費、多此一舉呢？這些股票我早就知道了，我也可以主動進行配置。所以呢，我就要求你有更高的績效報酬，而且你不准買這些股票。那這種重重的效果衍生以後，主動型基金沒有買到這些股票，又會跑輸給大盤。最後就形成一項效果，就大家的報酬的確是越來越差，多數 75% 以上的主動型基金最後都還是跑輸了大盤。
這樣的一個結果，就導致更多人想：「那我幹嘛不乾脆買被動型產品就算了？」我們把集中度來做更進一步的理解。這張圖表，我們看到的分別是黑色線的市值加權指數；我們看到黃色線，就等權重的差距。等權重就是每一檔股票都是 500 分之 1。那 SPX 就標普，就是根據你的市值的權重來給予你相對的比例。現在呢，很明顯雙方的差距在今年是越來越大。這也形成另外一層效果，就是就算你均衡的進行分散，本身也是跑輸給大盤的一個重要關鍵。當然三年的強漲以後，
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2026 年要再走大多頭的機會，的確從連貫性角度來看，壓力越來越大。可是也有人呢，會把今年 4 月份的整體的股價的下跌，把它理解成單一消費型電子循環的調整。因為今年的確消費性電子，除了 iPhone 17 以外，大多數也不是特別好，更不用講部分傳產已經進入到衰退，製造業的燈號仍然在藍燈附近。
但是呢經過整個 25 年的調整，搭配著 25 年下半年的 AI 爆發，在 26 年是否會有否極泰來的空間呢？至少我們要承認，其實不管傳產明年好不好，不管是純消費電子明年好不好，他都跟大盤沒有太大關係。因為今年他不好，他也沒有影響到大盤；那明年他好或不好，對大盤的影響也不是特別大。它完全就是個股投資的價差空間。所以市場針對整個 26 年的定調，其實還是這些 AI 科技股，也就是估值擴張轉向獲利驗收的時刻。在現在估值已經偏熱的情況底下，股市要再向上哦，
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總得要企業開始賺錢，而並不是投資人願意給予更高的倍數。那這個賺錢，不能靠輝達的本益比下降，因為輝達是賣鏟子的嘛，那本來就是資料中心的金字塔，他就要賣更多鏟子，這沒話說。我們講的是終端的應用產品，是這些科技巨頭籌了那麼多錢以後，他能不能適度的給收回來。所以 26 年投資不只是看 AI 題材，而是看誰能夠真正把錢賺回來，而其他中小型股票，似乎也跟本輪的 AI 擴張沒有什麼太大關係。
我們過去跟投資朋友提過，講這一點，就是要讓大家來進行績效的統整。每年年底你就要做一些檢討嘛。這個檢討有個最直觀的做法，你就把大盤的績效拿來，跟你今年持股的績效來做一個總體對照。應該要用資產對照率來看會比較適合啦，不能用個股投資報酬。你要講今年有用的資金、還沒用的資金，總合起來，今年總體資產增值是多少？再拿來跟大盤，或者你用來跟一個簡單的 82 股債比、64 股債比來做比對，今年是否有順勢的超越總體指數報酬？
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那麼過去提過，正是由於每年年底都是一個檢討的時刻，可以讓你再度思考自己是不是適用於主動擇股投資。我們舉例來說，最近《經濟學人》有一篇報導，他就講說：等一檔股票回到歷史高點，其實往往比想像中還要來得久。像網路泡沫時的熱門股思科，他一直到最近這一個月，才創下網路泡沫時的高點。你要知道，放眼全球主要股市已經從疫情以後就創高很久了。但是如果你把鏡頭拉近到個別公司，你會發現，大量的股票其實還停留在過去的陰影裡頭。
我們以金融危機前就存在的公司來看，超過 3 分之 1 的股票至今股價還沒有回本，而這還不包括那些已經消失的，或者市值大幅縮水的企業。所以乍看之下，好，這個數字就會讓人震驚，那就是股市的長期報酬，而的確就集中在少數幾家公司身上。現在股票市場市值前十名的企業，只有一名 20 年前還在前十名，
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那就是微軟，其他 20 年前都不在。所以即便像美國這樣的市場，還是有很多大型企業多年來表現平平；相對的，少數明星股卻貢獻了幾乎全部的財富增長。這個就是我們看到真實的績效。所以我們講說投資標的，其實也就 3 種嘛：不用研究就能夠做的，要研究才能夠做的，研究了都不一定看得懂的。那不用研究就能夠做的，那就是指數嘛，不管是標普指數、費半指數、納指。那這些東西你也不用想太多，你也不用每天盯，市場自動會幫你整理好門路，長期下來就不會太難看。這就為什麼被動資金這幾年一直進來。
那第二種是要研究才能夠做的，就主動選股，產業輪動，小型股你要做功課，你要看財報，你要忍耐波動。那另外一種就是你已經被動擇股了，但你主動擇時，你願意在股價下跌比較重的時候，擴大自己的加倉或者放大槓桿。所以一種是不用研究就能做的，另外一種是要研究才能夠做的，第三種是研究了都不一定看得懂的。
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比如說有些估值股票，它可能是數百倍起跳，但是你已經看不太懂它能夠反映的條件是什麼；或者說呢，流動性一退，它就原形畢露的交易。有些東西你研究了也不一定看得懂的，你就要試圖懂取捨。所以我們講說投資標的，其實就這 3 種：不用研究就能夠做的，要研究才能做的，研究了都不一定看得懂的。我上禮拜五才聽我們小編講，他說：「女生的人際關係大概分三種：可以不洗頭就見的、要洗頭才能夠見的、洗了頭都不想見的。」
所以到底你是哪一種投資，你只有自己才懂。但指數它就是一個很好的參照物，當你個股績效超越大盤的時候，某種程度已經說明了你的選股能力。如果還沒有，連續好幾年都沒有，那也許參與指數，它是一個最好的方式。不過 25 年到 26 年，市場基本上大家要承認，就不是每一段關係都值得你每天洗頭去維繫，也不是每一檔股票
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都值得你忍受長期的落後。好，剛才看到的是現貨市場，回過頭來看一下幣值。我們看到貴金屬資產在本年度的績效表現的，我們過去總是講說金價的走高，那是因為黃金是散戶投資人一個重要的持有資產方式。那在年底這段時刻，白銀價格的持續推高，已經吸引到非常多散戶投資人的注意力。
我們回過頭看，白銀在年末已經飆破了每盎司 80 美元哦。這種罕見的連續上漲情境哦，我們知道白銀過往的貴金屬特性，它就是波動率比較高的貴金屬，按照過往的表現來看是如此哦。所以它的波動稍微放大可以理解，跌幅也比較重一點。可是這是 1950 年以來、有記錄以來的最大的單周漲幅。這一波急漲，尤其在年底，這種投機資金的大量湧入，加上 10 月份曾經出現的軋空效果，讓現在市場上幾乎是一面倒，所有做空白銀的全部被軋空。我們講說俗話說「富貴不能銀」嘛，
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看起來錯了，銀還可以大富大貴，前提是你要抱得住。今年漲幅是 150%，所以周星馳才說嘛：「銀賤不能移。」你要做銀，你就要抱得住，買了就不要亂移動，對不對？那好像是曹查理說的。但不管怎麼說，白銀價格在今年的顯著上漲，特別值得我們留意，因為白銀價格在今年早就已經開始飆了，只不過在整個上半年，始終認為是貴金屬波動放大的效果。現在已經開始擔憂，一方面白銀價格的持續上漲，它會飆升到什麼幅度？二方面再往上飆，它遲早會影響到終端的商品價格。
我們知道有非常多的電動車、基礎建設對於銀的需求非常龐大。那過往如果是屬於期貨市場的波動，稍微可以理解；可是如果導致現貨價格全面飛升，那麼對於明年的基礎建設建設，才會形成極大壓力。我們舉例來說，現在一樣是白銀的期貨價格，已經超過一桶油的價格。
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白銀在今年漲幅已經高達 160% 以上，那這種情況在 1980 年代原油期貨市場以來，幾乎從來沒有出現過：1 盎司的黃金，居然比一桶油還要來的貴。但是白銀呢，它不只是單一一種投資標的，它是一種關鍵的工業金屬，包括太陽能板、電動車、醫療器材、資料中心、電子設備，都大量依賴白銀的導電和抗菌的特性。那全球太陽能大概就已經吃掉 30% 的白銀年產量。那我們知道，全球雖然有氣候能源轉型的問題，不過現在你像中東的部分，還是在大量採用太陽能產業的銀。
問題就在於白銀的供給，現在幾乎跟不上這個價格上的需求飛增。純銀礦早就已經枯竭多年，多數的白銀呢，只是開採銅或者金，或者鋅當時的副產品呢，所以產量現在也很難快速的增加。好但不管怎麼說，它幾乎也意味著整個 26 年，到底是貴金屬市場的大牛市，
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還是標普 500 指數的大牛市。我們以長週期來看，整個金價、銀價、銅價在今年整體漲幅都是出現雙位數字，遠遠超過指數的漲幅。尤其如果我們以長週期 2,000 來年來看，這個從 2000 年到現在，這個黃金價格的漲幅，其實也是比標普 500、納斯達克指數和羅素 2000 還要亮麗許多，而且大部分漲幅都是在疫情之後才開始貢獻的。
那現在連白銀價格都開始上漲，市場上開始有進一步的推敲。一方面有可能是金價的上漲，導致白銀價格在整個下半年到年底開始做顯著的拉抬補漲。原因在於貴金屬當中的必備對沖：黃金跟白銀。過往常常有一定程度的互相避險效果，因為白銀是電子、太陽能和醫療塗層的關鍵材料嘛，它又有工業用的屬性，它也有這種避險性的效果。那另外一方面，由於倫敦白銀市場目前已經出現了擠兌情況，缺貨訊號現在都已經快要失真了。我們從 10 月份以後，整體市場的...
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我們看從一年期的白銀 Swap 利率，減掉美國利率以後，那個數字已經跌到 -7% 了。正常來看這個利差應該是要正的，說明白銀一年以來要付出的倉儲、保險和資金成本，正常來講是要有一定錢。現在不一樣，現在代表就是市場上實體的白銀價格，明顯比一年後交割還要來的貴。那這種扭曲，就變成了市場上的失真現象，就白銀價格已經漲到不知道該漲多少了。
我們把白銀相對於黃金，還有相對於原油的價格，拉到長期尺度，會發現，白銀本質上它是一個被放大波動的資產。不論是銀金比還是銀油比，幾乎每一輪的大行情，白銀的變動幅度都遠遠超過黃金和原油本身。所以它的波動放大，績效比較好或者比較差，都是可以理解的。可是問題在於，再這樣漲上去，大家就會開始擔心明年由類金屬價格所引導的終端商品價格的上漲。那高盛的看法很簡單，高盛的看法是：銀價仍然處於極高風險狀態。
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畢竟一年漲幅 150%，隔年漲幅它有基期效果的問題。他認為，高盛的看法是應該要做多黃金、放空油氣。高盛目前所釋出的報告表示，在明年經濟維持韌性情況底下，聯準會至少降息兩碼，對整體商品會有支撐。那更關鍵的是，明年地緣風險的局勢還在升高，供應鏈被武器化，所以對於貴金屬的需求，基本上只有做多力度。相對之下，能源的結構就變更空了。
25 年到 26 年，目前預估原油供給浪潮會持續放大，尤其川普持續性的放鬆監管以後，覺得現在油價和歐洲天然氣價格有進一步的下滑可能性。目前如果我們從示意圖來看呢，這張圖表就是資力資源價格和權力。我們把這三層的循環拿來做觀察，會發現：首先就是某個國家或者某個產業，它先透過集中掌握了關鍵的資源和供應，比如說能源或者原物料；然後接著在景氣和需求推動底下，
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開始擴張，短期內供給增加，價格反而下滑。像是石油或者天然氣，就經常出現在這個階段。但是隨著市場風險開始升高，地緣政治或者供應鏈不穩，他就進入槓桿化。比如說稀土這一類，或者現在的貴金屬資產呢，替代性的資源價格就會因此而被推高，用來施壓或者談判。所以企業和國家為了要對沖風險、確保安全，可能就會加強庫存。而現在金屬就是屬於這個國家加強庫存的可能性。
由於銀價一直上漲、銅價一直上漲，那川普可能有進一步的庫存拉升的空間。但是我們要清楚知道，有很大一部分也是因為他發起的關稅戰導致現在的結果。可是不管怎麼說，今年我們講說整個大宗資產指數，平均來看其實是漲不贏股市指數的。但是如果以單一貴金屬資產，他是跑的贏，比如說像南韓市場、波蘭市場、歐洲幾個亮麗市場。我們以今年各大原物料價格的漲幅來做一系列的追蹤，
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今年表現最為亮麗的，當然像是銀或者鉑金、白銀、鈀金、黃金、銅價今年漲幅有 40% 呢。那有一些軟性商品呢，今年其實大部分漲幅並不大，它是把大宗指數壓下來的主要原因。比如說像玉米、小麥、棉花、汽油、橡膠、布蘭特原油、西德州原油，跌幅都是 1 成到 2 成。糖類今年跌了兩成，可可跌了 4 成 8，柳橙汁跌了 57%，所以今年可以多喝幾瓶柳橙汁和可可。
不過大家也發現了哈，沒有跌。可可跌，你有看到可可豆影響的相關價格有跟著因此而下跌嗎？並沒有，尤其是巧克力，到目前為止還是很貴，你有看過巧克力有跌的嗎？並沒有。原因很簡單，我們看去年的可可價格，一度衝到每噸 1.3 萬美元的歷史高點，今年雖然腰斬，可是還是寫下了 1960 年代以來的最大跌幅。消費者呢，
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在這種情況底下，照理來說，巧克力變便宜應該很正常才對。那可是現在真實情況是，很多巧克力廠商到目前為止，他還是有服務成本的上升。那一方面，當然就是廠商很壞嘛，就是物價可以調升，但是不准下跌。所以我們才講說這個通膨，他的僵固性來自於哪裡？原物料價格的下跌，不足以影響到廣泛性服務價格的下跌。菜價會上漲，會下跌，可是菜價下跌以後，便當價格是不會變便宜的。
我們去黃昏市場，我們去早市買那高麗菜，它的確就跟著原物料，跟著菜價來往上走或者往下跌。可是我們去便當店，不會因為食品價格的集體下滑，看到便當店的便當變便宜。這個就是服務成本的僵固性摻在裡頭。所以為什麼可可暴跌，巧克力看起來還是這麼貴？這個就是一個主要原因。好，那我們剛才提到說，現在的問題其實在於，在美國的通膨計算裡頭，CPI 並沒有金屬權重這件事情。
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其實跟它的設計邏輯有關。因為 CPI 的量，它是消費者最後掏錢買到的東西嘛，不是企業的生產成本。所以你看 CPI 裡面，沒有什麼銅鋁鋼這種原物料的選項，金屬只能躲在成品裡頭，比如說汽車、家電、傢俱、電子消費的 CPI 統計。那也因此，金屬價格的大漲，通常不會立即反映在 CPI。從金屬原物料到消費者價格，中間會隔著零組件製造、批發、零售，還有企業是否會主動吸收成本等等。
那為什麼現在我們關心的就是，這種長期的傳導會不會在 2026 年發生呢？因為大宗商品指數，的確已經被類金屬、貴金屬價格給拉上去了。金屬現在分兩種嘛，一種是純貴金屬，就金融屬性的商品；另外這個是工業金屬，就景氣屬性的。那現在在金屬原物料占整個彭博大宗資產指數占比大概有 30%，也不低哦。工業金屬像銅、鋁、鎳、鋅大概占 15% 到 17%；貴金屬以黃金為主，大概 10% 到 12%，
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所以權重還是很分散，不過大家現在都在上漲。那目前的銀價，銀價，不是「銀賤」，銀價上漲，剛才一直講到那個曹查理的「淫賤不能移」。目前的銀價上漲，跟 AI 資料中心的建置潮是否會有關聯呢？答案是會有的，但它並不是一個直觀的關聯。可是如果銀價再這麼上漲，銅價再這麼上漲，它會影響到明年 AI 資料中心建置潮的速度。
我們過去提過，從工業需求的實際增長來看，目前銀除了傳統的避險資產，它本身就是一種非常重要的工業用的金屬，用於電子的接點，不管是導電銀膠還是開關的接點，都有相對應的關聯。那現在問題來了，我們都知道輝達現在邁向 800 伏特時代，AI 資料中心的資本支出已經迎來顯著爆炸。我們看這幾張圖，像輝達眼中資料中心的電力架構的演進方向。現在呢 AI 機櫃的功率已經暴增，交流轉直流的次數越來越多，代表著損耗和熱就越來越大。
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因此未來把資料中心呢，會儘量把轉換往前推，甚至就是先在中壓電就開始進行轉換，一直到最後再用直流一路送到運算機櫃。所以現在問題就來了，明年不止要省電，而且資料中心還在瘋狂的蓋，那對於基礎建設的需求只會越來越高，尤其現在的需求，正在從原本傳統的配電、機櫃，快速的轉向高功率、能源管理和散熱相關的設備。它本身就要做更進一步的資產建設或者基礎建設，才能夠解決散熱的問題。
所以呢，會有很多的設備在明年會大量的升級，那也會有很多設備被大量的淘汰。這傳統機櫃被淘汰，新的機櫃對於銅、對於銀的需求壓力其實只會越來越強。所以 AI 的吃電怪獸持續拉升下去的話，最後呢 JP Morgan 在最近所出爐的報告，其實已經提到了明年，美國電價看起來還是不會爆炸。但是呢，是因為制度目前還在限制電價的上漲。
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問題就在於電網和發電建設，已經完全跟不上 AI 雲端、資料中心的擴建速度。所以呢明年唯一解決的方式哦，並不是從發電端來看，而是要提前先進行電廠的建設設立。那這樣的一個結果，就導致明年預估是基礎建設的爆發期。今年是資料中心開始瘋狂蓋，明年呢會發現一定不夠，所以要必須提前進行電廠的建置。那資料中心目前的暴增情況，已經把電力市場推進到供給嚴重吃緊的情況。
如果我們細看，包括從小摩所統計的容量拍賣的價格，常年都是維持在低檔。目前整個 24 年到 25 年，現在大家都在競拍目前電力價格，因為很多州是屬於自由浮動電價。那如果你有大額用電需求，可以提前進行競拍。現在系統呢，必須為這些可用的容量付出更高的代價，電價已經直線上行。所以明年最大的問題就是在於哦，基礎建設的需求潮開始拉升，可是類金屬、貴金屬價格已經是有點類似失控。
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因為漲幅 70%、漲 150%，那已經有一點失控了。雖然現在的原油、天然氣價格還受到一定的箝制，可是大家最缺的就是這些貴金屬。所以通膨的警告，現在很多人在喊說目前為止並沒有被實證，但是現在短期的預測失誤。在今年的通膨，主要有幾個：一個是高負債，一個是長期赤字，一個是人口老化。就是在債務高度飽和的社會裡頭，有時候我們是必須要有適度通膨，才能夠把我們的債務給壓下來嘛。畢竟 50 年前欠你 500 萬，那金額很大嘛；到現在借你 500 萬，那金額就小得多。長期赤字也是政府被迫要讓市場有適度通膨的做法。最後一個，人口老化，就是也許現在通膨也不是真正的需求堆起來的，也許就是幾個大宗資產上漲所造成的結果。
在這樣的一個情景底下，你要解決這個問題哦，一個過去我們提到就馬斯克講的嘛，物質世界進步夠快，當物價還沒有失控的時候，
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你的生產成本已經先大幅下滑了。另外一個就是擴大供給，減少需求。好，那這就是白宮能夠做的。一方面進行監管的放鬆，解除關稅；那另外一邊就聯準會繼續緊縮嘛，讓大家需求沒這麼強。可是，一個是有點花時間，你說光是幾個月 AI 的進度就可以讓我們的生產成本大幅下滑、通縮嗎？他甚至在通縮之前要先通膨，因為他先建電站、先建資料中心。你說更快一點，直接緊縮，壓低需求？哎，這個可能會立刻見效，但川普不能夠接受嘛。所以現在哦，就壓力會非常非常的大。簡單來講就是：要麼就是明年科技進步夠快來壓通膨，要麼就是擴大供給壓通膨。二選一，事實上兩者都有很困很大困難。那人家網路上講嘛，你要給太太道歉，最有誠意的方式：要麼在太太面前跪一整夜，要麼在太太後面跪一個小時。
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你選哪一個？所以跪一整夜，就像是你去壓住技術的進步和成本的下滑，它應該是有機會造成科技的通縮。可是時間線明年來得及嗎？你說跪一個小時哦，那很簡單嘛，明年你只要緊縮、暫停降息，壓低需求，明年馬上通膨就不見了嘛。那大家都想要選擇看起來高尚的那個，但白宮呢，看起來就是：我可以接受通膨稍微高一點，景氣要繼續擴張；但是呢我盡可能放鬆監管，我讓開採的成本下滑，我只能這麼做。但是我不希望看到你停止降息，我也不希望現在科技的發展開始去換 (緩？)。
這個是白宮目前呈現的態度。所以明年針對整個降息路徑的安排就特別重要了。按照大宗資產價格這種上漲，我們不能講通膨會失控，那通膨看起來也很難在明年達到目標。有點壓力了，因為貴金屬價格有點漲太快了。雖然它跟 CPI 權重沒有直接關係哦，可是終端商品看起來會有一點影響的哦。
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我們現在看到，在明年的聯準會主席的人選當中，現在兩個 Kevin 嘛，一個就 Kevin Warsh，另外一個就 Kevin Hassett。那當然兩人都是目前川普的人選，不過呢現在大家開始進一步的觀察，市場上明年誰能夠更符合川普的意志，誰就有機會能夠完全打開當前的降息通道。而這給投資朋友多做一些思考，畢竟現在整個市場上的氛圍哦，主要還是圍繞在明年通膨不失控的情況底下，如何提前達到目標。那看起來明年不一定要達到目標，這個是白宮的態度。只要確保資產價格還在一個擴張的空間，而且薪資漲幅超過通膨就可以了。
兩種角度嘛：一個就通膨要回到 2% 的目標值；另外一種角度，你的薪資漲過通膨就沒問題了嘛。我們只要科技生產力進步夠快就沒問題了。那相反的，AI 到底會幫助你的薪資漲更快，還是他會取代你的能力呢？這又是另外一個問題了。8:58 了，我們回過頭來看呢，
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那是不是也意味著對於明年來看，整個美元的走貶降息之路就即將形成了？最近我們觀察到的幾大跡象，明年如果光從經濟面來看的話，聯準會當然有降息的空間。那第二大方面，就是從類金屬資產傳導到 CPI，相對於汽油價格傳導到 CPI，它的路線會長非常多。汽油是一漲，CPI 就上去了；可是類金屬上漲哦，那個過程會隔非常遠，因為它並不是直接統計到 CPI 權重。
好，那現在回過頭來看，如果從經濟角度而言，上禮拜所公佈的初領申請失業救濟金呢，只有 21.4 萬，還比前一周的 22.4 萬明顯回落，水準差不多跟 2021 年 11 月相當。所以從這個指標來看，我們不管過去統計的非農或者失業率，那可能有失真嘛，可是勞動力市場，如果我們細看，正在領失業救助金的人，其實並沒有失控。這代表著其實勞動力市場還算是勉強支撐哦。尤其我們看在過去一周，其實各州領取失業救濟金的人數，
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都在緩步的下滑。那現在真正的問題哦，反而是白領工作替代的問題。就是很多大公司哦，其實還在撐場面；可是小公司 ADP 的部分哦，開始陸續鬆動，而且它不是一個月的資料失真，它連續好幾個月了。我們看這張圖表，從 20 年到 21 年的復甦初期，小企業曾經是創造就業的主力。可是在進入升息循環以後，資金成本看需求的不確定性，已經對於現金流壓力開始產生反噬。從 24 年到 25 年，小型企業，就是 50 人以下的公司，已經轉為淨裁員，那大概一路下滑到每 3 個月減少 20 萬人。
反觀大型企業還維持在不錯的擴張哦，大型截止 500 人以上，擴張力道不算特別強，但至少並沒有產生大裁員。大裁員都是部分科技公司哦，但傳統的服務業，沃爾瑪、Target 百貨等等，並沒有大裁員，裁的都是小公司哦。所以這就是為什麼我們看到創業型或者小商家、地方經濟的壓力正在累積。這也是川普為什麼認為，
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他需要立即降息的原因。因為他的看法並不是 AI 奪走這些人的機會，而是這些人從 22 年、23 年基本上就已經開始滑落。滑落的原因是因為高利率。不是 AI 搶走你的工作，是高利率搶走你的工作，所以我們要低利率。我們從 NFIB 小企業的樂觀指數來看，也是 2021 年以後他就一路的下滑。25 年曾經在川普浪潮底下有一波的彈升，不過到目前為止，又開始有緩步的滑落空間。
好在種種效果底下，我們大概可以得出一個整個 2026 年的輪廓。一方面就是如果維持既有趨勢，那就是大小企業、大小個體持續的分化。那第二種解釋哦，是我們看到明年在各種監管放鬆底下，聯準會也在降息。那最後比的並不是明年通膨會是否消失，明年比的是那薪資、工薪資的漲幅是否還能夠持續蓋過於通膨，給投資朋友做一些思考了。我們聊的範圍比較廣，把六、日的新聞做一些梳理，包括銀價、金價，
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股票市場的創高，以及系統性的來重整。今年我們要怎麼定調自己的投資是否成功呢？跟大盤比一下就知道了。不一定是 100% 跟指數比，你可以以 64 股債比、82 股債比，以你的資產配置比例，來對應指數的總體報酬來應對。你是否應該要持續採取主動擇股？還是也許被動擇股可能是一個更好的選擇？
那隨著美國股市 2025 年即將收官哦，本週我們會關注的幾項大事：一個是聯準會的會議紀要即將要公佈；再來呢就是少數幾個交易日過程當中，我們會嘗試的去回顧這一年當中科技股的總體績效，以及在 AI 行情中小型股的脫節有多大。那 1 月 1 號休市以後，我們就來仔細推敲整個 2026 年的展望。當然呢，我們下禮拜就即將舉辦聽友會 (1 月 10 日)，到時候我們在聽友會當中，也針對整個 2026 年來做更進一步的追蹤。哎，時間線很快，要年要跨年了。有沒有人從年初聽到年尾，還沒有在我們聊天室留過言呢？
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要記得留言一下，幫我們按個讚，每一個按讚都是給予我們的一些鼓勵。臺北股市上漲 69 點，收在 28,625 點，也在年底創下歷史新高了。那我們回過頭要來仔細推敲整個行情的過程。我們在 25 年呢，到底是如何走到現在這位置？感覺過了一年好像已經過了三年一樣。那為什麼會有這樣的感覺呢？後續再跟投資朋友做一些追蹤。如果喜歡我們節目，記得幫我們訂閱、按讚加分享。我們就明天早上 8 點半《早晨財經速解讀》再相見。祝各位投資朋友看盤順利，操盤愉快。
章節
00:00 市場總覽
03:00 大盤挑戰
07:00 大盤挑戰
11:00 金屬牛市
15:00 高盛看法
17:40 原物料價格
21:00 基建需求
24:30 通膨壓力
26:50 兩個 Kevin
28:30 就業市場
30:30 總結