2026/1/26(一) 美元將破底？Fed 主席黑馬是誰 日債暴跌 美債也遭殃？【早晨財經速解讀】

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投資朋友歡迎收聽早晨財經速解讀，現在是台北時間 2026 年 1 月 26 日，禮拜一早上 8:31，大家早安，我是游庭皓，每天早上開盤前半小時，我們在這邊陪伴著各位，一起解讀國際財經新聞時事變化。那這一次，不管是受到格陵蘭風波所導致，白宮政策的不可確定性，資金也快速地湧向避險資產。在過去 1 週，3 大資產值得我們留意：一方面是貴金屬資產，另外一方面是市場上，美國股市在軟體股和硬體股的輪動，以及最後日債風暴，是否會引發美債的波動，來跟投資朋友做一些觀察，因為在過去 1 週，如果是以持續創新高的資產，大家主要聚焦在貴金屬。

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黃金在過去 1 週是大漲了，接近有 8%，這是 20 年來最佳的單週表現，也是 2008 年以來最佳的單週表現，價格已經要接近每盎司 5000 美元。白銀的部分，這一次也首次站上了 100 美元大關，那相對之下，美元指數就稍微有點疲憊了，單週已經下跌了 2%，逼臨相對低點其實已經不遠了。這說明美元隨時都有可能破底，一旦破底以後，有 2 大層面：1 是金屬資產有沒有機會持續地走高，另外一方面，那新興市場的貨幣升值，就即將成為主升段的趨勢。那是否也意涵著，全球非美市場即將陷入新一輪的牛市呢？給投資朋友做一些參考，當然了，我們也要知道，金屬資產價格的波動的放大，它基本上已經奠定了市場上的樂觀情緒，也並不是全方面地看好 AI。這個買越多 AI，反而順應著越多的黃金部位的增長，已經成為了市場新一輪的投資趨勢。

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可是呢，如果回到股市，的確標普 500 指數、道瓊和費半還在一個創新高格局，可是納斯達克指數，已經盤整了接近有 4 個月左右了。如果我們以納斯達克指數來做觀察，會發現幾乎每一次的波段低點，都搭配著比較顯著的成交量來做攻堅，那這一次呢，短期量能是有放出來，可是價格並沒有一路地攀高。那是否代表著，短期波段的低點也已經到了？硬體股漲了這麼久，是不是差不多要回到軟體股了呢？尤其現在，科技股的財報又在逐步地發酵。所以呢，算是金屬價格衝高，股市看有沒有後來追高的可能性，最後就是看債市，債市有沒有可能否極泰來。原因在於，最近債券市場，尤其是長天期國債的利空持續發酵。日本國債最近是出現了罕見的崩跌，利率在單一交易日大幅跳升，連市場老手都被速度嚇到。過去 10 幾年，我們知道，日本公債長期就是又慢又穩、又低利率來聞名。

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長期被全球投資人當成一個低成本資金的來源，看作動盪時的避風港。巴菲特就特別喜歡日債，因為你幾乎不用還太多利息，在日本發行相關的投資等級債，其實壓力也沒這麼大，可是通膨正是在日本站穩腳步以後，加上這次高市早苗採取高強度的擴張性政策，這一次又準備在 2 月 8 日重選眾院席次。其實也就意味著，很有可能只要高市挾帶著高民意採取高強度財政刺激以後，日債的發行量一定會非常高，這也導致市場一系列針對日本債券的持續拋售，直接影響到全球債券市場也跟著被拋售，那最快的方式，當然按照過往的經驗，一旦日圓隨著日債拋售而被貶值，日本央行肯定會出手，最快就是用外匯存底直接賣出美債。那最近呢，我們看到日圓在短期內日債暴跌以後突然急升，是否代表美元的買家已經嘗試進場來進行護盤呢？

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美日之間的聯動，我們要後續如何做觀察？來跟投資朋友做些留意。所以我們今天就聊 3 個主題：1 個呢，就從最新不管是高盛或者美銀的觀點來切入，看看華爾街第 1 線的機構，是如何校準現在的景氣、利率和風險資產判斷。第 2 次回到美國本身，美債的賣壓升溫背後的結構性因素，除了日債以外，聯準會最近黑馬的產生，還是最近美國政府好像又要關門了。那如果這一次，受到新一輪政治不確定性的影響，是否市場上形成美債的持續性賣壓，最後就從高市早苗的政治動向來聊起，連接日債的殖利率和日圓走勢，那我們先回過頭看。這一波的確在過去 2 年，股票市場基本上已經陷入到那種快殺、快彈的交易節奏，這一波市場變遷來得又快又狠。我們從過去 1 年，不管是關稅戰，讓股票市場、債券市場、信用市場、加密貨幣資產，都開始呈現高度聯動。

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那過去，60/40 股債配置一直都是一個重要的市場配件方向。那過去被視為穩定器，60% 的股票、40% 的債券，反而與 2025 年下半年，出現了 10 月份以來最差的單日表現，甚至接近 -1%，那重點也不是跌多少，而是這段時間，股債的避險效果開始明顯失靈。所以大家就會開始重新擔心，我們現在看到的全球的資產價格，似乎更類似於流動性的收縮，而並不是單一股市漲或者股市跌。為什麼呢？因為在最近呢，白銀總體市值已經正式超越了輝達股票市值。貴金屬的市值超越股票市值，它代表什麼呢？你有時候仔細一想，還蠻恐怖的，假設現在是清朝，現在是白銀帝國，那股價有漲嗎？哎，白銀都已經漲了 150% 了。在過去 1 年，黃金價格漲了 80% 了。那到底是我們的股價在漲，還是只是因為貨幣在貶值？假設現在是金本位銀本位的話，那股票資產漲得很少。

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反而是貨幣資產現在貶值非常快，所以可以用 1 盎司黃金換到更多美元。在這樣的一個效果底下，要看的就是，市場的流動性預期，似乎已經均衡反映到各大資產了。那現在的避險資產，以後還是避險資產嗎？因為他感覺就是，因為流動性預期開始擴張，所以第 1 個要觀察的方向是，在這種效果底下，第 1 個市場上相對沒有這麼大信心、沒有穩定回饋感的股市，有企業的回饋，那貴金屬資產，它至少有那種單純稀有性所造成的避險性質，而債券市場就受到第 1 輪的拋售，我們先看，其實美國現在聯準會已經降息接近有 3 年了。那為什麼聯準會一直降息，美債利率還是這麼高呢？其實如果是以短天期利率，它是有受到更顯著的資金買盤的。可是呢，長天期國債我們過去講過，它反映的並不是現在利率有多少，而是未來的利率平均會是多少。如果市場認為，通膨不會很快地回到過去低檔，政府赤字會長期地偏高，未來的發行債務量會增加，

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甚至擔心美國必須要用較高的利率來吸引資金，那麼就算短端利率在下降，長端也不一定會買單。從這件事情呢，其實也就意味著，市場上針對美國長期的財政信用信心並不是特別高，大家只願意買短期的，那第 2 件事情呢，是我們看美債市場真的不怕川普嗎？其實財政赤字的爆表，包括對於聯準會的頻繁開火，關稅戰的不斷，一直到現在的格陵蘭問題，把北約關係推到懸崖旁邊。但是實際情況是美國公債其實表現得很平淡。我們現在看到 10 年期公債殖利率跳高，只是因為他太久沒波動了，現在稍微波動你就覺得很嚇到。其實他差不多就一直保持在 3.8% 到 4.2% 之間，反覆地震盪，反而我們觀察到下方的 MOVE 指數，也就是債券市場的恐慌指數，他是從去年中旬開始就一路下滑，根本就沒有任何人在做避險。所以從這件事情看得出來，其實我們現在看得出來，債券市場在全球有一點比爛心態。

08:01

就是放眼全球，日本是背負著天量債務，法國財政體制的惡化，英國卡在低成長和高稅負的泥沼。美國就算問題一大堆，那美國的經濟還在成長，美國的人口結構也沒這麼悲觀，那美元又有全球的地位，看市場規模。所以很難讓投資人下定決心要全面撤離，所以美債，第 1 他肯定比日債還要來得健康，第 2 呢，他也比歐洲各大債券市場都還來得健康。之所以市場上擔心美債市場短期的波動，其實更多是反映他已經平盤太久、盤整太久，所以稍微波動一大大家就嚇到了，其實從 2025 年以來，大家比較常忽略的是，10 年期公債殖利率在各國其實處於比較明顯的分歧情況。日本是最突出的，我們看它的公債殖利率是一路地向上衝，它反映的就是背後的貨幣政策正常化、通膨和薪資結構改變。那 G7 的國家大部分都在 0 軸附近，就其實從頭到尾過去 1 年沒有太大方向。那美國還相反呢。

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美國還有稍微有點下滑，一度接近下滑 1 個百分點了。所以呢，這也是為什麼我們講說殖利率下來，債券價格上去，帳面獲利漂亮。背後反映的是全球的債券市場，它並沒有一個統一的結構性方向。因為你要說現在降息通道完全打開，有些國家已經開始降息來到尾聲了，那有些國家呢，還剛剛開始升息，像日本，就是在這樣的一個效果，就導致其實美國 10 年期公債殖利率，在過去 10 年來大多數時間，都是高於其他已開發市場的。這也代表著，美元資產長期有明顯的利差吸引力。但在 2022 年見高點以後，這個利差就開始快速收斂，就是它還是有吸引力，因為它還在 0 軸以上，可是不像過去 2 年這麼有吸引力了，所以買盤也沒有想像中來得這麼湧入，在這樣效果底下，全球針對整個債券市場，它更類似於一種單一配置作用，而缺少了那股做多的力道。舉例來說，這張圖表示在成長放緩，而並不是失控通膨的情況底下，

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債券市場的避震器效果，其實不論是科技泡沫破滅、金融海嘯還是聯準會的緊縮預期。其實股票市場在進入到負報酬的時候，10 年期美債大多數都還能夠給予正回報，差別只在於幅度大小，所以現在呢，這樣的一個情況底下，很多人呢，把焦點完全聚焦在貴金屬資產，或者股票資產，那債券市場呢，往往因此而被忽略。當然不代表說你要因此而持續地看多長債，長債就是有市場上不信任的問題。但是短天期國債，反而形成了一種資金在內、現金部位所形成的避風港。當然它背後所形成的效果，也是有新一輪的預期所產生的方向，要如何讓大家針對美債有徹底性的改觀呢？1 是至少貨幣政策要確認吧。貨幣政策要確認，你至少要知道聯準會主席是誰吧。那現在，市場針對聯準會下一任主席的押注出現了急轉彎。白宮內部的評估，最近 Rick Rieder 就是里德的部分，之前他是貝萊德的投資長。

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這次大幅地竄高。在川普表態不久之後，就即將會公布人選了。現在居然衝高到 78% 了。之前哈賽特是因為川普希望他留在白宮，那華許哦，最近好像慢慢地被打入冷宮。大家發現他好像鷹派的角色，並不會因為有可能擔任聯準會主席而弱化，最後呢，反而有可能大家對賭川普會找他的好朋友，貝萊德的投資長里德來擔任聯準會主席。那有好處也有壞處，因為里德他是現在全球固定收益的投資長，規模有 2.4 兆。對於債券市場看起來是一個極大力度。他也直言，即便聯準會降息，房市、年輕家庭和小企業還是承受比較高的借貸成本，這顯示政策還沒有真正鬆到位，所以他是一個已經在市面的媒體上公開的寬鬆派。那投資圈也認為，他並不是意識形態的人物，他更在乎的是制度和長期民生。所以對於市場友善。

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但是也不會寬鬆到很誇張的地步，讓大家有新一輪的預期。不過呢，因為這次的聯準會主席變動幅度實在太快了，雖然短期內他的民調或者 Polymarket 賭盤衝高到 70% 以上，不過市場上其實還是更為聚焦短期內的問題，就是這一輪美國政府熬不熬得過這一關，我們過去已經提過了，現在參議院銀行委員會的態度是，只要川普或者司法部不撤銷針對聯準會整修案的指控，那 5 月份即便鮑爾任期到期，他們也不會提名下一任聯準會主席，到時候就是鮑爾繼續當主席了。所以銀行委員會已經有做平衡的表態，來跟川普進行對抗，另外一方面，麗莎·庫克 (Lisa Cook) 的位置看起來已經保住了。上個禮拜，當美國最高法院聽取口頭辯論，討論是否要撤換麗莎·庫克，就之前有房屋詐欺的問題那一位理事。結果呢，現在各大最高法院陸續進行聽取口頭辯論以後，基本上集中的看點是：

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總統是否可以不經通知、不給聽證就直接開除？答案是不行的。所以這段時間，庫克的席次基本上暫時保住了，還有好幾個月的時間要持續性地辯論。這就導致川普內部在聯準會有鮑爾的強硬，有麗莎·庫克的強硬，使得聯準會的貨幣政策產生極大變數，最後就是一個針對美債的更進一步影響，那就是明尼蘇達的衝突持續升高。參議院民主黨領袖舒默已經表示，除非共和黨同意撤除國土安全部的相關經費，否則民主黨會阻擋下週的大型支出法案，政府的局部關門風險就大幅升高，那當然我們知道，最近明尼蘇達州最近的一名執法衝突抗議當中，又發生了一件事情：就是有一個邊境巡邏人員開槍射殺了美國加護病房的護理師，引發輿論的怒火。當然了有些人說他帶著槍 (後來證實為手機)，各種衝突持續發酵以後，大家開始相信，看起來在參議院呢，

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會有一場大戰即將展開。美國政府要關門，股市是過去經驗沒什麼太大影響，可是肯定會影響到短期債券市場的賣壓和拋售。所以美債現在的賣壓、殖利率的上升，它並不是單純受到日債的影響，它是內部一系列聯準會貨幣政策的不確定性，搭配著美國政府有可能關門所形成的短期賣壓所導致的，可是如果我們仔細看，撇開這一切，假設聯準會主席是一個公允的人，聯準會主席還是鮑爾，到底目前有沒有進一步降息的通道呢？其實如果我們細看，以就業市場來看，已經有稍微疲軟的非農就業數據，過去幾個月就是如此。那如果是以聯準會最在乎的通膨指標，最近 11 月份的 PCE，時效性確實有一點長了，因為是一個月以前了嘛。但是在沒有更新數據之前，我們看聯準會最核心的 PCE 數據：11 月只有月增幅 0.2%、年增幅 2.8%，所以你不管怎麼統計，通膨是肯定不失控的。你只是在想說，

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他會不會有點僵固性？會不會我又降息，他又很難往下掉了？所以在這樣一個效果底下，只有要不要加大降息的力度，基本上也沒有太多升息空間。所以呢，即便最近大家的看法不太一樣，像哈奈特 (Hartnett) 針對當前黃金資產的衝高，然後針對股票市場的輪動，以及在債券市場的賣壓，他的看法相對而言是比較謹慎的，正由於有這麼多的不確定性。那如果接下來銀價、鎳價、銅價都是以這種速度上漲，那只是說現在通膨還沒有起來，通膨肯定總有一天會歸來的。為了以防這樣的一個風險，我們就必須要採取資產部位的重新配置，他的看法是：第 2 波的通膨的確很有可能再度燃起，就好像 1970 年代的兩波通膨雖然並不是主要的威脅，可是現在其實更類似於種波動期、蓄勢待發期。因為所有原物料價格都在上漲，除了能源。那遲早下去，

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通膨雖然不至於會失控，但是肯定也下不去。所以接下來他的策略，就有點類似於，我們應該是在看好股票市場的情況底下採取週期輪動。他的策略叫做「做多底特律，放空達沃斯」，這是哈奈特最近所提出的看法，為什麼這樣講？就從教科書的角度來看，現在是應該賣股票，因為很多基期指標都很高。應該要做空，可是問題在於，2026 年並非一個正常的情境。他認為今年有聯準會降息的問題，有減稅、有關稅調整，然後又有類 QE，這種市場反而讓資金不容易退潮。但是呢，債券市場長期也受到比較顯著的賣壓，所以他認為，現在的資金大量地擠壓在美國的大型股，小型股已經長期被抽離。所以我們一方面可以持續地把 1970 年代的資產績效來做對照：你可以看到確實很多時間，比如說從 1970 年到 1980 年，很多時候黃金有 5 年都是市場漲幅最高的。

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所以你可以配置一些黃金。可是如果股票市場最後還是走好了呢？那也不會是大型股，他認為會是類似 1975 年到 1977 年的小型股。所以他的看法，並不是大型 AI 股搭配黃金，而是小型股搭配黃金。而且這些小型股也並不意味著一定是 AI 相關，很有可能是單純的景氣通膨資產股。油價上漲、銅價上漲，它就跟著上漲的這些景氣型股票，那的確，從羅素 2000 相對於標普 500 的比值，在這一段時間已經有非常顯著的鬆動。但是如果以長時間來看，小型羅素 2000 已經落後整個大盤有一段時間了。所以他的看法就是，把小型股搭配著黃金股來做新一輪的週期輪動，當然高盛的看法就不一樣。高盛就一直認為，現在就是直接大幅壓注 5 大 CSP 業者，不管是微軟 (Microsoft)、Meta、AWS 或者 Google。這些資料中心的建置潮，一路拉升到 2030 年。所以這段時間呢，

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資本支出看起來只會持續性地調高。在這樣效果底下，你錯過大型股，你的績效很容易就輸給大盤，所以我們講說這個在投資過程當中，很容易被忽略的一件事情：就是結果不等於品質。這也許最後大家投一投資，降下來之後，大家績效可能最後都趨近於大盤吧。可是同樣亮麗的績效，可能完全來自於不同的結構或者決策路徑。有些人靠的是分散、紀律，或者時間累積，有些人靠的是集中槓桿，或者運氣撐大之後的關鍵幾個波動，帳面數字可能大家最後看起來差不多，但背後有時候承擔的回調、壓力，或者失敗機率，差距蠻大的。那市場最後也不會標注你這筆報酬是怎麼來的。他一定是最後大家比績效。但更現實的是，很多投資人承擔了遠高於必要的風險，但換來跟指數相近的成果。有時候頻繁操作、重壓單一標的、放大部位。你有沒有發現，你其實只要掌握幾隻重要的權值股，

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能夠待到現在，其實你就已經至少先跟上市場了。那這些的操作，你花費的時間成本，有時候你的績效就算跟大盤差不多，你也是輸了，因為你花太多心力了嘛，你花了這麼多的心力，還承擔這麼多的風險，最後跟大盤績效差不多，所以我反而認為，剛才如果你對於這些內容有興趣的話，那對於主動投資操作者，你有進一步的想像空間，可是更理智的做法是什麼呢？正因為充滿著不確定性，你應該最好的方式是：確保自己先能夠跟上大盤，先購買大盤。那隨時在景氣稍微滑落，或者情緒低乖離的時候，嘗試著加大扣款力道，適度放大槓桿，質押一下。也許是一個更好能夠藉由大盤、超越大盤的方式，所以我們講，有時候大家的結果績效相同，不代表你的方法是等價的。前天看到一個故事：說一個阿伯咳嗽咳得很厲害，去藥局買藥。新來的藥劑師很緊張，

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拿錯了藥，把強效的瀉藥當成止咳糖漿賣給了他。第二天那藥劑師發現自己闖禍了，完蛋了，趕快打電話給阿伯：阿伯、阿伯，你還在咳嗽嗎？阿伯很虛弱地回答：不咳了、不咳了，我現在完全不敢咳，所以最後他的結果還是達到了嘛，他就是不會咳嘛，但到底是不敢咳還是不想咳，不管如何，市場最後只會呈現一個績效、一個數字給你。在那個數字的背後，有可能是穩定的累積、低波動重複性的流程，也有可能是高槓桿單壓、運氣成分極高的路徑。那大家的績效最後均偏向於大盤，就好像止咳糖漿和瀉藥，表面上其實最後都可以讓你不咳，但是你在承擔問題的時候，它的副作用是不太一樣的。很多人用 2 倍到 3 倍的風險，只換到指數投資人的報酬，這個也是我們必須要考慮到的，結論就是：美債市場真的不怕川普嗎？

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結論很簡單：美債並不是不怕川普，而是說，他還沒有逼到被迫要表態的那一刻。目前的穩定呢，它其實更類似於相對選擇的冷靜，而並不是對於美國風險的完全忽視，在全球經濟體當中，現在美國還是經濟最好、最有支撐的那一個。所以 10 年期美國公債殖利率短暫的走高，不代表大家對於美債產生了信任的評價。更類似於剛才我們提到的幾項消息的輪動。而中長期而言，其實歐債、日債的問題比美債還要嚴重得多，好，那回過頭來看，那日債到底它的外溢效果會有多大呢？我們看到這一次高盛認為，市場上短期內都被格陵蘭、歐美貿易或者地緣政治牽著走。可是真正更為關鍵的，是日本國債的長端波動。我們看 10 年期、30 年期的日本公債殖利率，最近從年初以來就瘋狂地波動失控。從股票市場來看，年初以來的市場領跑結構也已經明顯轉向，大家更為聚焦的是債券市場的

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變化。現在呢，如果我們細看 10 年期公債殖利率，目前大概已經接近到 2.5%，應該講說超長天期來到 4% 以上，如果我們把它拿來進行比較，那就是把當前 10 年期日本的公債殖利率，拿來跟東證指數的股息殖利率相比。看起來已經產生黃金交叉了。也就是說，過去 10 多年，日本投資人的邏輯就是債券沒利息，所以我只好買股票來領股息。這是過去散戶投資人的說法，那現在這個誘因正在消失。因為無風險利率現在已經回到 1% 以上，已經來到 2% 以上，甚至往上走。那資金就會開始重新計算風險報酬比。當購買日本國債這種低風險資產，他拿到的配息居然比股票還要來得多的時候，就會產生股票市場的重新定價。我們就講說，這個是債券市場所形成的外溢效果，那為什麼會呈現這樣的一個狀態呢？當然就是日本最新的政府統計顯示，原本在 2025 年到 2026 年

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即將要實現的基礎財政收支轉正目標，現在已經確定無法達成了。代表日本國債失控了。內閣估計，2026 年中央與地方合計的基礎收支，會出現 8000 億日元的赤字，關鍵原因來自於 2025 年編列了高達 18.3 兆日元的補正預算。這個金額不只是創下疫情後的金額新高，而且還部分順延到 2026 年繼續執行。所以日本財政幾乎面臨史上最大難度的挑戰。那其實也不意外，因為每年財政都在一點一點惡化，重點是現在高市早苗，在眾議院新一輪選舉以後，預估將會有絕對性的多數。那也就意味著，高市接下來所有高強度的財政刺激都會付諸實行。這就代表著日本政府要發更多的日債了。那這對於日債的壓力，形成更進一步的壓制，當然呢很多人說，那日本央行可以藉由一方面擴大日債，但是一方面藉由升息的方式來嘗試調控通膨。因為當前日本的消費者物價指數 (CPI)

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2.4%，已經來到過去幾個月以來的新低了。可是問題是它還是相對於過往的水準。或者跟東亞其他各國相比，台灣現在通膨只有 1.3，看起來日本還是稍微高了一點。所以植田和男這一次在最新利率決策會議還是保持穩定，並沒有調升，可是，把政策利率已經設定在 0.75%。在這樣的一個效果底下，上修通膨展望，就等同於：我現在之所以不升，是因為通膨沒失控，那我隨時都有可能因為通膨的問題，稍微再更緊縮一點。也就是說，現在日本央行告訴你的是：我只有升或者緩升的預期，那聯準會告訴你的是：降或緩降的預期。在這樣效果底下，就導致市場有更進一步的心理情緒變動，尤其現在日銀按兵不動，市場緊盯 160 的防線和干預風險。之前在上週五，當日圓是一度大幅跳升走強，關鍵點就來自於市場的傳聞：因為聯準會似乎被詢問

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美元對日元的利率水準、利率詢價，直接撼動了日圓整體變化。後續的消息指出，是日本財務省先出面。他透過美國財政部轉達給聯準會，要求進行 rate check (利率詢價)，在外匯市場，這種動作通常被視為官方對匯率走勢太過頭的警告。意味著我們日幣現在有一點大波動，你美國應該配合著我們進行匯率波動的穩定。結果就是美元急挫，日圓瞬升，導致波動來得又快又猛，成交量明顯放大。那這件事情影響的不止外匯，因為還記得前 2 年，當時曾在 7 月到 8 月形成日圓套利平倉股災，日圓和風險資產的連動程度很高。因為日圓實在太廉價了，很多人會借日圓來投資美股資產、歐股資產。那日圓一旦快速轉強，往往伴隨著美股波動率的上升、風險偏好的降溫。所以呢，就有必要即便我們在走一個長期的緊縮格局

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仍然要保持日圓的市場穩定。那也的確，現在針對日圓，不管是長期壓注貶值，還是短期壓注升值的，大部分參與者都只剩下對沖基金了。而並不是日本散戶。我們看到黑色柱狀體，就是槓桿基金、對沖基金。長期都維持著一些偏空立場，代表國際資金還是壓注：日本在財務狀況應該不會太好，日圓會持續弱勢。利差交易可以繼續走下去，我們可以繼續玩。可是反觀橘色區塊的散戶，這 2 年已經開始縮手了，不像過去一樣一路地追空。這就使得即便現在整個財政方向是更為寬鬆，但是我們不知道日圓是否會一路地貶值下去。這給投資朋友做一些思考，因為日本過去幾次實際出手救日圓的經驗，攤開放看呢，日本不是沒有干預過，每一次都是真金白銀砸下去。但效果通常都是止血，而並不是反轉的效果。因為從過往條件來看，通常都是貶一貶，他稍微主導貶值

27:00

結果又貶下去了。所以在這樣效果底下，我們後續就要觀察對內的態度而言，到底高市早苗面臨的處境狀態為何。市場現在已經壓注：日銀在面對這種情況底下，4 月份可能被迫還要再度升息，一方面呢，是內部的購買力正在高強度地侵蝕。我們看在過去 10 年當中，美元以人均 GDP 的排名計價：台灣在過去 10 年，它是上升了接近有 6 名左右，可是日本是下滑了 13 名。而且美元人均 GDP 還減少了 5835 元，現在只有 34713 元，那這很明顯，就是日圓貶值所形成的效果。那日央也不太可能放手不管。我們現在去日本玩得有多爽，日本人就有過得多痛苦。現在呢，日本已經連續 4 年都站在央行的通膨目標之上。這就代表著，整個結構性的通膨其實已經產生了。日央看起來只有持續緊縮的空間。在種種效果底下，這一次高市早苗上任不到 3 個月，因為支持度在 70% 以上，

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勇敢地在 2 月 8 日提前改選眾議院。競選期間呢，就變成戰後最短的一個競選期。理想呢，就是希望選民直接表態，是否支持她領導新一輪的執政聯盟。她主打的是強勢的產業政策、提升國防能力、減稅，還有結束過度節約，那其實一系列的動作，就是要多花錢。那這種多花錢，我們就看眾議院到時候選舉結束以後會產生什麼樣的一個效果。不過呢，的確現在市場上認為高市所採取的政策，也許是短期內有傷害，長期更有利於日本的經濟刺激，為什麼呢？因為這次大家最聚焦的，就是日本大選中，現在各黨都被迫跟著高市一起表態，即將進行大規模消費稅的減免。那這一次呢，尤其是把食品消費稅，預估大家都會降到 0。高市早苗是希望現在日本 8% 的消費稅，直接降到 0。那其他像維新、國民大概都降到 0 或者 5%。

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也就是說，大家都預估這一次眾議院選舉結束之後，日本會迎來大規模史詩級降稅。某種程度會有利於消費的刺激。但是另外一層來看，那肯定也會增加日本財政支付的一個負擔，其實從眾議院解散以後，社會保障的改革現在看起來已經被擱置了。選舉只談減負擔，但是已經不談結構性的痛點。其實也就意味著，日本整體的財務負擔壓力只會越來越大。我們看最近扶桑社所做的一些專題報導：像在日本各地，很多領取那種免費食物的隊伍越來越長。大家去上野公園，其實有沒有看到有一些隊伍裡面越排越長？那不是單純街友。是那種穿普通外套、白天仍然有工作的人，很多上班族或者單親家庭、帶著孩子的家庭，都會開始出現在發放物資的現場。那之前研究日本階級不平等的社會學家清野先生就指出，這幾年我們看到尋求食物和生存協助的人，

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很多都是有固定工作的人。他只是因為房租又高，醫療物價同步上升的情況底下，他已經忍很久了。那這種人呢，他往往是撐到最後一刻才求助。這種貧窮，他不是那種立刻被看見的街友，他也不是露宿街頭。他就每天精算到最後 1 塊錢，不敢生病、不敢失業，每天就準時 7 點到 8 點，出現在超市門口，等著超商店員貼那個折價的標籤，他也不太敢出意外。很多人就撐到極限。然後這 2 年，才第 1 次走進物資的發放點。那每個公園平均可能有 900 到 1000 位來領取相關物資。我們要這樣理解：日幣貶成這樣，能源又靠進口，那人民當然是受到一系列的傷害，其實順應著日本的中小型企業數據都看得出來：這是日本商工的調查。現在負債超過 1000 萬元的破產案件，隨著通膨和成本壓力開始拐頭上彎了。不過由於破產的大部分是中小型企業，

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破產的總負債金額也不是特別高，所以他反而現在總體破產金額低於 2008 年。可是破產家數，創下 2015 年 10 年來的新高了。這代表很多的小店或者中小型企業，正在日本產生大規模破產。那一系列的效果，就導致整體消費到底是越來越收縮，還是可以藉由高市早苗的財政計畫成功地反轉？給投資朋友做一些思考，那我們今天時間稍微比較趕一點。我們主要跟投資朋友分享的：一方面是整個美債市場的概況，另外一方面是日債市場的概況。的確日本現在最尷尬的地方在於：你要救日圓，你就得忍受更高的利率，你要救經濟，你必須要繼續接受日圓更弱，那兩邊都會回頭打到自己，長端日債殖利率一旦快速上升，第 1 時間壓倒的就是股票市值和金融機構的資產評價，企業融資成本也會跟著上來。那原本靠過去 20 年那種低利率、弱日圓撐起來的景氣循環，你就要重新進行定價。

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但如果日本央行為了穩住成長，刻意放慢升息，利差又會把日本給往下拉，那進口成本和通膨預期又抬頭。那政府呢，你又必須要面對更高的生活成本或者更難收拾的民意壓力。更麻煩的是，選舉的財政承諾現在大家已經有預期，你是一定要減稅的，你一定要擴大財政支出的。那現在呢，大家就認為國債的供給或者財政紀律就要更敏感，日債的波動，就不單純是我們過去看到的利率高低問題，而是把貨幣政策、財政的可信度、匯率的干預風險，它一次性地綁在一起。最後就變成利率一動、匯率就波動，匯率一動、政治就動，政治一動、債市就波動。這給投資朋友作為一些參考，那麼今天主要是跟投資朋友分享：美國債券市場跟日本國債市場同時面臨的挑戰和風險。但硬要講，現在美債的安全性，遠遠高於日債所面臨的挑戰。的確，我們看到當前債券市場的重新聚焦，其實更類似於因為

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平盤波動太久了，現在稍微一波動大家就緊張。但美債緊張的程度，遠遠低於日本或者歐洲國債，好，那本週我們看的幾大方向：台北股市上漲 174 點，收在 32142 點，成功越過 32000 點了。那這一次我們在本週會關注的幾大方向：一方面是聯準會即將公布的利率決策，看起來是不會動了。不過呢，由於鮑爾當前所受到的政治壓力，聯準會的獨立性，一定會引得市場上有進一步的聚焦和追蹤，來看看鮑爾怎麼說，另外一方面，財報季總算要來了。本週蘋果、微軟、Meta、特斯拉，美股七雄當中的 4 家即將公布。那到底納指疲軟了那麼久，是因為這些公司會發出什麼樣悲觀的財報嗎？如果沒有，是否讓納指有開始持續輪動的空間？跟投資朋友做些觀察，我們節目到這邊。如果喜歡我們的節目，就幫我按讚加分享。我們就明天早上 8 點半早晨財經速解讀再相見，祝各位投資朋友看盤順利。

章節

00:00 市場總覽
04:40 股債配置
06:40 美債市場
10:50 聯準會變數
15:00 美銀看法
18:00 投資結果
21:45 日債崩跌
26:30 日圓壓力
28:30 通膨壓力
32:00 總結