Cigar Butt Investing

定義

• 策略起源：源自價值投資之父班傑明．葛拉漢 (Benjamin Graham)，後由巴菲特發揚並命名。
• 核心意義：指以遠低於「清算價值」的價格，買進被市場嚴重低估、體質不佳但仍有剩餘價值的公司。
• 比喻意涵：如同撿拾路邊被丟棄的雪茄菸蒂，雖短且髒 (公司爛)，但因免費 (股價極低)，剩下的最後一口價值仍划算。
• 常見別稱：又被稱為「Net-Net 投資法」或「雪茄菸屁股投資法」。

核心概念

• 估值邏輯：重視資產負債表上的「清算價值」，完全忽略公司未來的成長性。
• Net-Net 指標：篩選標準為「淨流動資產 (流動資產 - 總負債)」大於公司市值。
• 安全邊際：進階篩選常設定緩衝係數，例如「淨流動資產 × 0.67 > 市值」。
• 獲利原理：類似用 5 元買下變現值 10 元的資產，賭市場最終會修正錯價。

投資邏輯與優勢

• 均值回歸：利用價格與清算價值間的極度落差，賺取價格回歸價值的利潤。
• 下檔保護：即便股價不漲，若公司遭清算或收購，投資人仍有機會從資產變現中獲利。
• 交易性質：屬於短中期策略，吸完最後一口利潤 (股價回升) 即走人，不期待公司起死回生。

實務操作步驟

• 篩選標的：找出財報中保守估算的清算價值顯著高於市值的公司。
• 買進策略：採分散投資買進一籃子股票，避免重壓單一公司以降低該公司「爛到直接倒閉」的風險。
• 賣出時機：一旦股價回升至接近清算價值或內在價值時即賣出，絕不長期持有。

風險與限制

• 價值陷阱：公司體質差可能導致營運持續惡化，資產價值隨時間流失，清算價值可能歸零。
• 變現難題：帳面資產未必能全額變現，例如庫存打折出售、專用設備無人接手。
• 缺乏催化劑：若無外部收購、庫藏股回購或清算計畫，股價可能遲遲不反應價值。
• 操作難度：現代資訊透明，此類標的極其稀少且流動性差，大資金難以進出。

巴菲特的觀點轉變

• 早期經驗：早年採用此策略雖能獲利，但需頻繁換股並處理爛公司問題，過程繁瑣費工。
• 策略轉向：後期轉為「以合理價格買進好公司」，認為長期持有具競爭優勢的企業，資本效率優於不斷撿菸屁股。
• 現今定位：菸屁股投資現多被視為極端特例工具，而非主流核心策略。